本周三大指数，沪指跌0.59%，深成指跌1.73%，创业板指跌1.65%。A股后市怎么走？看看机构怎么说。

　　部分指标显现阶段性偏底部特征，静待信心修复。本周A股市场延续震荡调整态势，投资者信心尚待修复，从近期内外部环境来看：海外方面，美国首轮辩论后部分数据显示特朗普支持率扩大，全球市场围绕美国大选相关交易仍在发酵；欧洲英、法两国举行大选，政策不确定性阶段性提升。

　　国内方面，4-5月部分经济和金融数据显示国内需求修复过程仍有波折，近期人民币汇率阶段性承压，市场普遍关注中长期改革方向及稳增长政策发力的节奏，围绕改革的阶段性配置成为短期亮点，临近A股上市公司中报业绩披露期，基本面变化趋势的关注度也逐步提升。

　　经历持续回调后，A股市场部分估值和交易指标已经重新回到历史较为极端水平，沪深300指数前向市盈率降至10.3倍，再度接近历史均值（12.6倍）向下一倍左右标准差位置；本周日均交易额降至6107亿元，周五交易额降至5800亿元以下，按自由流通市值衡量的换手率水平降至2%以下；前期较为强势板块和风格近期也出现调整迹象，上述现象均为历史偏底部时期较为共性的特征，当前资产价格可能已经反应过度悲观预期。

　　活跃资金退潮等待三中全会落地，市场流动性持续低迷，在此环境下，A股更容易受情绪面因素影响。预计三中全会后市场流动性将现拐点，月末政治局会议有望明确下半年稳经济的政策信号。

　　配置上，建议淡化央行调控长债利率对红利低波的短期影响，延续红利低波底仓配置，三大拐点信号明确后再逐步转向绩优成长。首先，活跃资金退潮，三中全会前市场可能持续处于存量甚至减量状态，尽管成交持续低迷，但不会出现类似年初的流动性风险。其次，加强税收征管尽管在长期税制改革背景下是必要之举，但短期加强了投资者对经济的负面预期，A股和全球市场的分化也加剧了投资者的沮丧情绪。最后，三中全会落地后市场交投行为料将恢复常态，月末政治局会议有望明确稳内需和稳房价的政策举措。

　　招商策略：A股近期现象一定程度上对应市场底部 沪深300指数投资的价值正在逐渐凸显

　　近期A股出现了一些不太常见的现象。央行开展国债借入操作，300ETF再度出现大幅买入操作，股债回报率差有望就此逐渐收窄；不同行业的估值差异达到历史最低分位数；沪深300 FCF yields相对十年期国债收益率创下了历史新高。

　　对此，我们认为尽管这些信号一定程度反映了市场投资者较为低迷的情绪，但往往这些信号的出现对应的就是市场底部，后续来看长久期债券投资回报率有顶，沪深300投资回报率有底，沪深300指数（3431.0605， -14.75， -0.43%）投资的价值正在逐渐凸显。

　　空头力量持续释放，市场价量齐缩，重新布局机会再现。三中全会在即，市场进入关键区域，再迎布局机会。6 月市场量能萎缩，一路下修，进入筹码密集区域，估值优势凸显。总体看，7 月逆周期政策持续发力，经济韧性十足；技术面看，期指空头压力持续释放，大小盘依旧分化，多数板块仍存在较大修复空间。但经济曲折、存量交易制约市场高度，权重搭台、成长唱戏格局延续，市场存在高低轮动的收敛机会。

　　我们维持三季度弱势震荡市，四季度指数中枢抬升的判断。风格上三季度红利低波占优，在非市场力量支撑预期强的阶段，不排除交易性资金借势推动轮动行情。四季度成长风格行情可能迎来起点，展望2025 年先进制造，科技创投的投资机会将明显增加。

　　随着发新“国九条”助力资本市场高质量发展新“国九条”为中国资本市场未来发展制定了明确规划，内容上涉及投资者保护、上市公司质量、行业机构发展、监管能力和治理体系建设等多个维度。其中，提高上市公司质量或是政策的重点，九条举措中，有三条均与之相关，包括严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管及加大退市监管力度。在政策的引导之下，市场对于高质量资产的重视度有望逐渐抬升。

　　当前市场整体估值已基本处于“地价”状态，进一步下行空间有限。分市值来看，得益于近年大盘龙头的突出盈利表现及资金“追捧”，大盘估值高企，大小盘分化明显。分指数/风格来看，内部经济预期斜率调整，伴随外部不确定性提升，红利/价值风格具备相对的盈利和现金流优势，估值处于历史高位。分行业来看，典型高股息行业如煤炭、石油石化、公用事业等估值分位居前，其余多数行业估值分位数处于历史偏低水平。

　　经过持续震荡回调后，投资者的悲观预期或已充分释放，当前A 股已具有较高的性价比和安全边际。往后看，三中全会改革预期助力市场风险偏好回升，同时ETF 有望持续为A 股贡献增量资金，结合当前资本市场政策红利下制度不断完善，或对市场形成支撑，我们判断大盘或在横盘整固下蓄势企稳。

　　央行卖债可能使得A 股短期出现反弹。（1）比照历史经验，当前来看：一是央行卖债短期可能导致长债收益率上行，历史经验上A 股表现多数偏强。二是基本面、政策和外部事件是核心驱动因素，当前可能都边际向上：首先地产销售、消费、制造业投资和基建投资增速可能回升，短期经济和盈利延继续修复；其次三中全会聚焦改革和中国式现代化建设，美联储降息预期上升，政策和外部事件短期偏积极。

　　（2）央行卖债对股市影响路径上看：一是长债收益率可能修复上行，市场悲观情绪可能修复；二是长债收益率的上行可能导致防守类资产性价比降低。底部区域，A 股短期可能超跌反弹。

　　Q2 经济预期偏弱有季节性因素的影响，出口和制造业仍有韧性，7 月经济预期可能企稳。根据历史数据统计，三中全会召开前后1 个月市场通常有调整，主要原因或在于市场对政策预期的变化存在不确定性。而会议之后3 个月，整体来看指数企稳的概率提高。

　　会议前后1 个月，由于政策预期扰动，市场更偏向防御，价值风格占优的概率更大。而会议之后3 个月，随着政策落地，成长风格逐渐开始占优。从大小盘风格来看，会议前1 个月，大盘风格占优的概率更大，而从会议结束后1 个月起，小盘风格占优的趋势逐步扩大。三中全会改革方向短期催化主题行情，随着政策落地，根据执行效果可能指引中长期市场主线。