发布时间:2010年11月17日 08:48进入复兴论坛来源：中国证券网
警惕调控压力对上游和中游类股票的抑制作用，建议重点配置估值合理的商业零售、食品饮料、医药股和节能减排类的小盘股。
（1）近两个交易日市场的走势基本上符合我们“规避中游、减仓上游、加仓下游”的操作策略，这种操作策略体现了我们对政策调控风险的警惕。支持本轮上涨的主要理由是海外货币政策二次宽松导致流动性再度泛滥的预期以及中国经济的见底回升。从中期来看，海外货币政策二次宽松确实将使得新兴市场有望继续受益于宽松的流动性，但短期而言，美元的持续反弹以及中国的紧缩性政策预期将限制大宗商品的上涨势头；而对于国内经济而言，我们认为近几个月公布的经济数据修正了此前市场对于中国经济的过度悲观情绪，但往后看，中国经济增速的持续回升可能又将伴随着市场对经济是否过热的质疑（因目前的经济增速已经不低，而市场预期的通胀高点又持续后移），从而投资者对政府是否出台进一步紧缩性政策的关注将逐步升温；
（2）我们注意到上半年投资者出于政府对房地产调控力度从紧的担忧导致了股指较长时间的低迷，而在当前房地产调控政策延续而通胀压力再起的情况下，针对通胀压力的进一步政策调控预期有理由值得我们再次警惕，目前已有媒体报道多部委近期或出“组合拳”以应对高物价。从影响上看，政府未来打击通胀预期的持续努力将压制上游资源类股票的表现，而政府调控房地产价格的持续努力将继续压制中游周期性股票的表现，而下游消费类股票（包括医药、商业、食品饮料、消费电子）和代表战略新兴产业方向的小盘股必然成为资金配置的重点方向。由于医药股的估值已经在严重泡沫化（一线年动态PE正在普遍超过40倍而逼近50倍），虽然还有冲高的可能性，但是我们不建议重点配置，我们建议投资者重点配置估值合理的商业零售股、食品饮料股和节能减排类的小盘股。（中金公司研究部）
提出基于未来6-12个月股价涨幅预期下的选股偏好。我们倾向于以下三类个股，并且相信他们会在未来6-12个月内取得好于板块平均水平的表现：（1）盈利有望超预期，并将推动估值修复，实现估值与盈利双升的个股，具体包括贵州茅台、承德露露、青岛啤酒和燕京啤酒；（2）尽管即期估值高企，但受盈利持续快速增长预期推动，来年估值仍有望与即期水平看齐的个股，具体包括山西汾酒、三全食品和洋河股份；（3）盈利超预期可能性虽小，但估值仍有相当比较优势及可观提升空间的个股，具体包括泸州老窖和五粮液。（中金公司研究部）
行业收入快速增长，净利润增速快于收入增速：前三季度食品饮料行业和重点公司收入同比增速分别为22.16%、23.16%，增速较09 年同期大幅回升。白酒价量齐升促收入增速提高。前三季度行业净利润同比增长28%，增速同比下滑9 个百分点，主要因为乳制品行业2009 年三季度的增速基数较高，以及今年啤酒行业收入和利润增速放缓。白酒子行业净利润同比增长31%，较去年同期加快2.5 个百分点。行业净利润增速快于收入增速，反映出行业盈利能力的整体向好。
毛利率与去年同期基本持平：前三季度食品饮料行业毛利率39.9%，与去年同期基本持平。其中，乳品行业毛利率环比持续下滑，同比已经下滑5 个百分点，我们预计明年原奶收购价格仍将维持在高位，大麦价格也会有所上升，会对乳品和啤酒企业有一定成本压力，我们认为此种行业性成本上升的背景下，优势企业可以通过各种价格手段化解。
销售费用率下降带动行业期间费用率同比下滑：受益于乳品企业销售恢复，食品饮料行业销售费用率同比下降1.3 个百分点，管理费用率与去年同期基本持平，行业现金流充裕，财务费用率同比下降；食品饮料行业期间费用率同比下滑1.5 个百分点，行业盈利能力提升。
贵州茅台单季度主营业务税金率大幅上升拉高行业平均税金水平：去年8 月政府颁布新政对白酒行业消费税进行从严征收，部分企业开始调整从价税缴纳标准。10年前三季度13 家上市公司主营业务税金率为9.95%，同比上升1.8 个百分点。由于消费税与收入确认时间不一致等因素，贵州茅台今年3 季度主营业务税金率提高的幅度再次大幅度超出了市场普遍预期。五粮液和泸州老窖税金率提升并不高，整个川酒地区主营业务税金率上升幅度有限。
行业盈利质量与 07 年相当，啤酒企业现金流相对充裕：全行业前三季度经营性现金流净额/净利润为133%，虽然较09 年略有下滑，但仍很不错。其中啤酒企业现金流相对盈利较为充裕，盈利释放的潜力较大。
投资建议：按照 2010 年业绩，目前看食品饮料总体的估值溢价水平已经达到了相对高点，但是考虑到2011 年行业绝大多数公司，尤其是重点公司，仍然能基本延续今年的业绩涨幅，我们继续看好行业和重点公司的长期投资价值。我们维持行业两个主线的投资逻辑：看好行业一线品种的确定性增长，精选业绩增长迅速的大众产品。我们仍维持3 季度的推荐顺序：五粮液、山西汾酒、张裕A、青岛啤酒、古井贡酒。（国泰君安证券）
行业景气持续，回调带来投资机会。据商务部监测数据显示，今年十一长假全国零售和餐饮业实现消费品零售额约5925 亿元，较去年国庆黄金周同比增长18.7%，增速较去年提高0.7 个百分点。9 月食品饮料行业上涨7.95%，据各行业前列。国庆节后一周由于资金面的原因，食品饮料板块下降，我们认为行业景气度持续，基本面稳定向好，板块下降使得估值回调带来投资机会。
白酒：景气持续向好，4 季度仍有一轮上涨。1-8 月白酒行业收入和税前利润分别同比增长35.04%和37%，增速较去年同期有较大提升。行业凭借其较强的提价和抗通胀能力，税前利润率实现提升。终端零售价格的大幅上调，使得出厂价与零售价之间的差价扩大，白酒公司提高出厂价的条件也完全具备，预计五粮液、茅台等将于4 季度或明年初提价，提价预期将助推股价上涨。
啤酒：销量增速同比略降，行业盈利能力提升。1-8 月啤酒行业收入和税前利润分别同比增长10%和17.97%。受气候的负面影响，今年啤酒销量增速较去年略有下降，但随着行业集中度提升和公司内控机制的建立，行业和龙头公司的盈利能力逐步提升，我们认为即使明年大麦价格上涨，其对行业的负面影响有限。我们长期看好啤酒行业及龙头企业青岛啤酒的投资价值。
葡萄酒：龙头企业优势明显，进口葡萄酒增长较快。1-8 月葡萄酒行业收入和税前利润分别同比增长25.46%和27.9%。进口葡萄酒迅速增长也推动国内葡萄酒市场的增长。龙头企业张裕凭借其较强的渠道控制力和品牌竞争力能够受益于行业增长的同时，也抵御进口葡萄酒的冲击，我们看好葡萄酒行业和张裕A。
投资建议：我们对行业的推荐顺序为白酒、葡萄酒和啤酒。推荐公司的顺序为五粮液、泸州老窖、贵州茅台、张裕A 和青岛啤酒。（华泰联合证券研究所）
结论及建议： 1、迎接“中产消费浪潮”，继续看好食品饮料。国家积极倡导和推行“限高扩中”的政策，创造一个中产阶层为主体的“橄榄型”社会，次高端白酒（零售价200-600 元）将催生新的全国化品牌，洋河天之蓝、汾酒青花瓷等从中受益。2、继续看好白酒、葡萄酒、乳制品（短期受制于原奶价格上涨）和植物蛋白饮料（承德露露）。短期最看好白酒，五粮液、茅台等名白酒12 月提价前建议机构投资者别考虑减持，而仍处于高增长阶段的洋河股份则更值得长期持有（洋河股份的省外市场今年才刚开始拐点放量，梦之蓝系列上半年增长200%以上，势头很好）。3、建议投资者开始从2011 年的成长性角度选股。短期优选洋河股份、五粮液、贵州茅台、承德露露、山西汾酒、泸州老窖等，中长期还看好张裕A、伊利股份、双汇发展、青岛啤酒等个股的投资价值。承德露露的杏仁露、核桃露预计四季度将提价6-10%，集团占用露露商标以及收购汕头露露等有望尽快解决。
原因及逻辑：（1）白酒：1-8 月产量同比增长27.1%，增速较1-7 月上升0.8 个百分点。8 月高温天虽是生产淡季，单月产量同比仍增长26.9%，淡季不淡。其中，江苏省1-8 月累计产量同比增长64.4%，增速与1-7 月持平，是白酒大省中增长最快的。预计主要是洋河股份产量大增所致。由于浓香型白酒的基酒通常第二年勾兑后就可作为成品酒销售（五粮液亦如此），洋河股份今年白酒产量的大幅增长为明后几年的销量持续高增长奠定了基础。（2）啤酒：1-8 月产量同比增长6.5%，增速较1-7 月上升0.5 个百分点，8 月单月产量同比增长12.7％。近期，由于澳大利亚遭遇干旱和蝗虫灾害，国际大麦价格出现明显上涨，澳洲大麦期货价格七八月间上涨了54%。三季度是啤酒企业原料采购和订货的季节，进口大麦价格上涨对成本的压力将开始逐渐显现。青岛啤酒预计明年大麦价格同比上涨10%以上。受成本和营业费用上升的影响，预计青啤三季度盈利增速可能较上半年有所回落。（3）葡萄酒：1-8 月，葡萄酒产量同比增长15%，增速较1-7 月回落2.5 个百分点。1-7 月，瓶装葡萄酒进口量同比增长73.7%，桶装葡萄酒进口量同比增长74.9%。我们认为，近几年国外葡萄酒的大量进口影响了国产葡萄酒的消费，而张裕凭借深度营销每年仍可获得20-30%的盈利增长。（4）黄酒：1-8 月产量同比增长12.9%，增速较1-7 月下降0.9 个百分点。（5）乳制品与液态乳：1-8 月乳制品产量同比增长9.9%，较1-7月加快0.7 个百分点；液态乳产量同比增长9.8%，较1-7 月加快0.7 个百分点。最新 9 月8 日主产省原奶收购价格为2.97 元，同比上涨达26.9%，年初至今上涨11.7%。（6）软饮料：1-8 月软饮料产量同比增速为17.3%，较1-7 月回升0.6 个百分点。从软饮料细分来看，1-8 月，其他软饮料（含乳及植物蛋白饮料包括在内）累计产量同比增长20.6%，而碳酸饮料累计产量增速为0.7%，基本保持不增长。（申银万国证券研究所）
结论或投资建议：1、“调结构、促消费”背景下，迎接“中产消费浪潮”，继续看好食品饮料。国家将努力创造一个中产阶层为主体的“橄榄型”社会，次高端白酒（零售价200-600 元）将催生新的全国化品牌，洋河天之蓝、汾酒青花瓷等从中受益。2、继续看好白酒、葡萄酒、乳制品（短期业绩受制于原奶价格上涨）和植物蛋白饮料（承德露露）。其中白酒板块中五粮液、茅台等名白酒12 月提价前建议投资者别考虑减持，年底他俩的估值有望靠近11PE28 倍，而仍处于高增长阶段的洋河股份则更值得长期持有（洋河股份的省外市场今年才刚开始拐点放量，梦之蓝系列上半年增长200%以上，势头很好，预计梦之蓝明年继续增长60-100%），持续高成长理应享受估值高溢价。3、建议投资者开始从2011 年的成长性角度选股。短期优选洋河股份、五粮液、贵州茅台、承德露露、山西汾酒、泸州老窖等，中长期还看好张裕A、伊利股份、双汇发展、青岛啤酒等个股的投资价值。承德露露的杏仁露、核桃露预计四季度将提价8-10%，集团占用露露商标以及收购汕头露露等有望尽快解决。相比三全食品、皇氏乳业、黑牛食品等其他大众消费品，承德露露的PE 估值相对较低（尽管09/10/9我们推荐至今超额收益已超过200%）。（申银万国证券研究所）
酒类销售情况仍然乐观，资本市场偏好变化应该是短期食品饮料股票下跌的主要原因，当然行业估值水平短期已经较高。预计行业配置调整基本结束后，食品饮料行业的很多公司将再次迎来买入的机会。
继续看好一线白酒的板块性机会，二线白酒业绩增长明年仍会很好，葡萄酒销量增长前景乐观，期待啤酒的集中度上升后的盈利能力提升。在行业大幅下调后，推荐依次为：五粮液、山西汾酒、青岛啤酒、伊利股份、古井贡、老白干酒、张裕A。（国泰君安证券）
我们仍然看好高端白酒的投资机会，主要原因还是在于目前的供求关系是近几年以来最好的时期，我们认为高档白酒在目前价位仍有25-30%的涨幅，建议标的泸州老窖、五粮液、贵州茅台。
对于中档酒标的，得益于高档酒持续提价后腾出的空间，以及区域经济的发展，我们认为未来一两年这些酒的成长又将好于市场预期。我们建议选择品牌基础好、提价空间大、市值相对便宜的标的，如山西汾酒、古井贡、老白干等。对于仍处于蛰伏期的公司持相对谨慎态度。
古井贡酒：万事俱备，只待点睛之笔。古井贡酒在品牌力、产品结构和营销团队等多个方面都具备了实现50 亿目标的条件。公司尚欠缺的是郎酒“神采飞扬中国郎”这样的神来之笔。预计公司明年一季度将启用新的品牌宣传，点睛之笔值得期待。从业绩的角度，未来公司的费用使用效率将有较大提升空间，利润增速将高于收入增速。维持前期持续的推荐。我们认为古井贡酒未来三年的高成长性值得期待，年符合增速将达到40%，同时费用下降带来净利润率的上升，净利润复合增速将超过收入增速。上调目标价至71.5 元，对应11 年40 倍PE。
山西汾酒：汾老大归来，白酒和保健酒比翼齐飞。汾酒三个品牌定位已然清晰，汾酒和竹叶青做为两个核心品牌，杏花村则作为辅助品牌。8 月底汾酒品牌新产品发布会，已明晰了国藏汾酒、青花瓷汾和老白汾的品牌结构。此次秋糖会，重点推广和宣传竹叶青品牌：推出国酿、精酿、特酿这三款竹叶青酒。公司目标2010 年销售达到2 亿左右。十二五期间，确保竹叶青酒的年均增长速度达到40%以上，到2015 年实现8—10 亿元的市场规模。汾酒是二线白酒中有长足发展后劲的品种，我们维持买入评级。我们认为公司现有的战略战术正不断得到兑现，崛起只是快慢问题。（国金证券研究所）
三季度啤酒行业产销量延续回暖，华东沿海地区恢复性增长，内地中部地区销量下滑：2010 年7 月、8 月啤酒行业单月产销量分别增长7.5%和11.5%。2010 年1-8 月份累计产销量增长约4.2%，略高于1-6 月份3.3%的增长速度。我们观察到7-8 月份产销量增长最快的地区主要是江西、河北、新疆、浙江、江苏、广东等地，基本达到25%以上，而湖北产销量出现大幅下滑35%的水平，海南和四川地区也出现负增长。
产品结构正由扁平金字塔型逐步向纺锤型结构过渡：正如我们在以前的深度报告中指出，我们预计啤酒行业总的产销量增速将会逐年放缓，主要在于70%-80%的啤酒产销量均是中低档啤酒，据资料记载，2008 年全国范围能纳入到3000 元/吨的啤酒产量占总产量的比重接近15%左右，可见中国啤酒产销量中绝大部分还是中低档啤酒，终端零售价估计在3 元以下。
但从微观的角度来看，我们观察到终端零售价在3-5 元、5-8 元、甚至10 元以上的啤酒产品增长速度仍旧很快，近几年，百威啤酒、嘉士伯啤酒、青岛主品牌等中高档啤酒产品增长速度仍能保持在20%以上的水平，相比中低档啤酒增速的放缓，甚至是负增长，我们初步判断啤酒行业的产品结构正由扁平的金字塔型逐步向纺锤型结构过渡。按照成熟市场的经验，良性的市场结构应趋于纺锤型，例如美国，高价啤酒和中价啤酒产品销量差距非常小，但二者销量占据主流，而超高端和超低端产品销量份额较小。
聚焦中高端，品牌概念向上延伸：上世纪90 年代，啤酒行业与大多数其他行业类似，沉浸在价格战之中，龙头公司的吨酒收入和吨酒利润呈现出下滑的局面，但经过90 年代末期，尤其是本世纪初的大规模整合之后，龙头公司的吨酒收入和利润开始出现恢复性提高，主要在于1）小瓶换大瓶，低浓度换高浓度；2）中高价位啤酒产品增速明显提高所致。真正意义上的提价或产品概念提升并没有成为吨酒价格提升的主要影响。而上述结构调整的影响毕竟还是有一定限度，主要在于在中国超高端主流啤酒的终端零售价毕竟还不是很高。中高档啤酒市场容量的多少还取决于龙头公司或具有创新能力的公司在中高档啤酒品牌上的运作能力和运作成效。
最近几年中高档啤酒品牌不断推陈出新：例如1）2004 年华润雪花推出“雪花啤酒勇闯天涯”，在2009 年又推出“雪花纯生”系列；2）2010 年河北蓝贝集团隆重推出中国首款橡木桶酿制的“蓝带1844”啤酒（终端零售价300 元/750ml）；3）青岛啤酒于2009 年低调推出啤酒中的奢侈品奥古特，然后于2010 年高调推出“逸品纯生”超高端啤酒，还于2010 年8 月在局部地区推出了“山水纯生”系列，无论是其主品牌还是次品牌，我们估计青岛啤酒巩固中高档啤酒市场的基本思路仍将延续，未来几年或将强化。
1）青岛啤酒：上半年公司啤酒总销量增长2.9%，主品牌增长15%，但7-8 月份总销量增长已恢复到7%的水平，主品牌增速恢复到22%的水平。未来几年公司主品牌快速增长，主品牌内部结构调整仍将加剧（纯生、小瓶装、易拉罐装高毛利产品快速增长），此次，公司高调推出超高档产品“逸品纯生”定位AB 类高档餐饮直接与外资啤酒品牌展开竞争。我们估计未来几年青岛啤酒“量价齐升”的格局仍将延续，预计2010-2011 年公司EPS 分别为1.2 元、1.59 元，维持“买入”评级。
2）燕京啤酒：上半年公司啤酒总销量增长5.9%，其中漓泉和雪鹿增速仍旧很快，公司还有新开发市场如江西、广东等地均出现良性增长。年底公司可转债即将发行，对未来进一步扩张提供资金支持，公司近期也在陆续剥离副业，收购啤酒主业，为今后可持续增长做好准备。预计2010-2011 年公司EPS 分别为0.65 元、0.85 元，维持“买入”评级。
3）惠泉啤酒：上半年公司啤酒总销量下降22%，但销量下降的局面在7-8 月份正在好转。上半年的下滑主要在于公司年初调整销售模式，将以往不成体系的大客户制逐步调整为大客户+深度分销的模式。公司直控终端的销售模式长期内可保证其免受竞争对手抢占份额的风险，同时也有利于公司收回部分渠道利润，但渠道改革在短期内可能会影响部分经销商的积极性，导致终端铺货力度减弱，我们估计这个局面可能将在明年有所改善。预计2010-2011 年公司EPS 分别为0.27 元和0.3 元，考虑到公司正在进行积极的销售模式和体制改革，我们仍旧给予“增持”评级。（海通证券研究所）
2010年食品饮料行业总体涨幅较大。但随着4季度的到来，市场开始参考2011年PE，很多优质企业估值水平并不高，持续成长的食品饮料行业有望继续获得超额收益，维持对行业“买入”的评级。
白酒，4季度出厂价上调的预期十分强烈，关注成长潜力大的企业。随着出厂价整体的涨价潮渐行渐近，短期内对股价可形成正面的刺激，预计4季度白酒行业股价仍有较好的表现。分析销售费用率和销售净利率水平，老白干酒、古井贡酒、山西汾酒、水井坊、酒鬼酒均存在较大的提升空间。若结合销售收入增速分析，销售体制改革效果初显的水井坊是现阶段较好的投资标的。看好销售体制改革之后存在业绩反转预期的水井坊和估值仍有提升空间的泸州老窖。
乳制品，需求旺盛，成本压力有望减轻。7、8月份行业销售情况很好，现阶段国内乳企的成本压力已达高位、未来原料成本压力有望减轻，4季度市场有望上调行业2011年的盈利预测。看好伊利股份，2011年有望迎来业绩的拐点。
葡萄酒，成长确定性最好的子行业。我们长期最看好的子行业，4季度仍可一如既往保持稳健的增长。张裕稳健依旧，3季度收入增幅预计与上半年差不多，但估值已高，短期不做推荐。
啤酒，销售旺季增速快，成本上涨压力大。近期销售情况很好，但2011年大麦可能出现较大幅度的上涨，需密切留意。短期内看好青岛啤酒，进入销售旺季之后主品牌增速较快，2010年产能快速扩张。
黄酒，销售低迷的态势仍难有改观。行业还处于打基础的阶段，缺营销、缺传播，企业不敢贸然投入，短期还难有改观。
白酒：行业下半年的利润增速可能放缓。葡萄酒：进口酒的冲击可能超出我们的预期。
啤酒： 2011年大麦原料价格存在上涨的压力。乳制品：出现行业性的食品安全事件。（广发证券研究中心）
1、预期之中的消费启动悄然到来（理解白酒行业的大背景）。我们于5 月20在报告中指出的三个结论：一、人口红利拐点论；二、消费将先于投资（即消费增速将快于投资增速）；三、加息是必然的选择。1）人口红利拐点论得到了专家的佐证和市场的认同。但也有质疑，我们就其中的两个质疑观点做了回应；2）消费增速快于投资增速的判断也得到了统计数据的证实。今年第三季度消费名义增速超过了投资增速，而消费实际增速则在二季度就已经以微弱优势超过了投资增速；3）加息是必然的选择，最近也得到事实的验证。本报告进一步指出了中美两国同样是流动性过剩，但一个是通胀另一个可能出现通缩的重要原因在于中国的消费高增速已经启动，甚至克服了部分行业的产能过剩对物价的压制而使得结构性通胀一路冲高，而美国则消费低迷。
2、白酒板块在我们推荐之后，截止上周五表现，已获得较高超额收益。我们推荐的五粮液、洋河股份、古井贡酒、山西汾酒、金种子酒、酒鬼酒等均有优异的市场表现。其中估值倍数的提升贡献了巨额的绝对收益，而相对估值倍数贡献了较大的超额收益（相对于大盘）。
3、白酒板块未来获取超额有益将依赖板块净利润的超额增速。白酒板块未来获取超额收益，依赖估值倍数和相对估值倍数的提升空间有限，难度加大。而在相对估值水平基本不变的情况下，超额收益的获取主要是依赖白酒板块净利润超额增速来实现。而中高档白酒的量价齐升使板块净利润实现较大超额增速成为可能。
4、白酒行业销量增速未来两三年内实现20%左右的增速基本能够保证。1）为了预测未来行业的增速，我们探寻了白酒行业产量的历史走势，发现中国97-04 年白酒产量的实际增速是上升而不是下降，这是本报告关于行业最重要的发现之一。白酒行业产量实际增速上升，而统计数据显示增速下降的原因有五条，其中，国企改制中的“抓大放小”致使进入统计口径的规模企业数据减少可能是其中最关键的原因。2）我们测算出了白酒行业的真实产销量和走势，这是本报告的重要发现之二。同时还发现，未来规模白酒企业产量的发展空间在于，收入大幅增长引发消费升级，从而使规模企业逐步完全替代小企业，同时完成行业集中化，从而确保规模白酒企业销量年均增长20%左右。
5、中高档白酒价格将以14%左右的速度上涨。我们发现，高档白酒价格增速与城镇居民年均收入增速基本相同。也就是说高档白酒市场价格与城镇居民收入的比值基本恒定，这是本报告重要发现之三。在对居民收入年增14%做出判断后，高档白酒市场价格涨价幅度自然是年均14%左右。而中档白酒则以“提价”和“产品结构升级”两条腿走路，实际价格增幅也接近居民收入增幅。
6、维持白酒板块“买入”评级。在量价齐升的背景下，白酒优质企业的利润将实现35%以上的高增速，板块估值将继续维持高位，并且获取较高超额收益。（湘财证券研究所）
从商业零售行业上市公司2010 三季报汇总数据来看，三季度零售企业收入及净利润增长良好：2010 年上半年，商业零售行业54 家公司平均营业收入增长23.9%，增速高于去年同期的8%；平均归属母公司净利润增长31.9%，扣除非经常性损益净利润增长53.9%，分别高于去年同期的14.2%和24.9%；毛利稳步提升，费用控制得当，盈利能力显著提升；偿债能力持续增强；但第三季度收入净利润增速逐步回落，预期第四季度增长趋势略有放缓，2010 年全年净利润增速30%。
我们预期2010 年全年商业零售行业内重点上市公司平均净利润增速30%左右，相比2009 年增速加快。同时商贸零售行业在我国城镇化率提高、国民收入增加、消费升级的大背景下，未来中长期稳健增长的预期明确，国家对于消费的扶持态度也十分明确，未来中国的经济增长转型主要依靠内需发展，这些都是我们继续看好商业零售行业能持续稳健增长的理由。
在所有细分行业中，我们最看好黄金珠宝和百货行业，认为其未来几年增长将优于整个商贸零售行业。主要逻辑是通胀预期将会持续推动黄金销售、品牌价值的塑造也有可能挖掘企业提升利润率的潜力；而城镇化率的提高将推动百货企业向二三线城市扩张，使行业保持较快增长。最近大盘的一轮估值修复行情使商业零售行业的估值溢价大幅回落，短期商业零售行业已经企稳，虽然暂时市场风格未必能又立即
切换回大消费板块，但从中长期投资角度来看，商业零售板块未来数年每年20-25%的增速比较确定，随着公司业绩的稳定增长，投资商贸行业会给投资者带来绝对收益。
目前商贸行业平均市盈率已恢复到正常的2011 年30 倍的水平，精选高成长、低估值的个股将会是未来获得超额收益的主要手段。重点推荐组合：小商品城（600415）、苏宁电器（002024）、东百集团（600693）、中西部商业组合——王府井（600859）、重庆百货（600729）、鄂武商（000501）、武汉中百（000759）；关注品种：广州友谊（000987）、银座股份（600858）、南京中商（600280）、老凤祥（600612）；重组题材推荐：西安民生（000564）、轻纺城（600790）、新世界（600628）。（国泰君安证券）
我们认为零售板块已经进入加仓区域，综合考虑企业价值及流动性冲击成本两方面因素，部分优质个股已经具备极好买点。目前行业11 年动态PE 约25 倍（家电连锁20 倍），考虑到明年临近估值水平上移，在未来半年内行业20%的确定性收益实现概率很大，个股机会及上涨空间更多过行业平均水平。
十七届五中全会在五年规划中首次明确消费领跑“三驾马车”，有望成为短期刺激零售板块的催化剂，带动零售板块的估值反弹。
我们推荐明年25 倍以下的白马百货、体制拐点明确的斑马百货，以及受益CPI 的超市板块，
目前市场热点的主要逻辑是通胀及人民币升值，零售企业业绩表现显著受益于通胀，所持有的商业物业价值显著受益于通胀和人民币升值，零售板块每年的业绩都在创出新高。扎实的基本面、更低廉的估值有望带来新一轮的投资机会。我们尊重市场的正常调整规律，但也相信基本面对板块表现的支持，提示可能出现的二次投资机会。可结合市场情况适时参与零售等消费类板块的超跌补涨机会，为十月份以来的投资成果锦上添花。（中金公司研究部）
9 月份我们在几份行业跟踪和专题报告中提出了零售板块整体短期估值处于合理范畴内的较高位置，需要用更长一段时间行业的持续快速增长来消化估值压力，并提示估值风险、短期偏中性的观点。回顾2009 年7 月份以来，零售板块与整个大消费一起持续大幅跑赢市场一年多，从最初的估值驱动（2009 年6 月份，零售板块对应2009 年的PE在20 倍上下，是非常明显的估值洼地；而到2010 年9 月份，估值已经涨到2011 年的30 倍，个别甚至超过30 倍）；到2010 年5、6 月份开始的事件驱动（个股定增、资产整合注入、区域政策扶持、世博等事件纷纷发生），再到10 年三季度的资金驱动（在其他品种没有安全保证，而政策倾向于内需和拉动消费的大环境下，资金纷纷涌向消费品，大机构超配零售的情况超过此前历史最高水平），将这个板块的估值推升到了无论相对于沪深300 的溢价，还是相对于板块历史估值水平，以及与未来复合增长率相比照的PE水平等，均已经处于了历史最高或者次高位置。
在持续一年多的跑赢市场的过程中，对零售板块而言，估值驱动弱化之后，还有事件驱动，事件驱动基本结束后，还有资金驱动。但当资金驱动因为市场投资风格迅速转换，估值折价处于历史地步的投资品板块突然快速上涨发生巨大改变的时候，消费/零售板块的快速下跌就成为必然。只是这种下跌，比想象中来得更迅速和惨烈。
我们认为，零售行业在中长期经济增长转型、内需和消费主线的投资逻辑前提下，仍旧是我们中长期看好的行业，而且这是一个几乎在基本面上看不到风险的行业；而短期而言，估值仍旧是最值得参考的投资指标。持续三年以上的30%以上的复合增长率对很多龙头和区域龙头企业而言并不是一件非常困难的事情，因此2011 年低于25 倍的PE属于较为安全的可投资区域。
经过持续几天的下跌，我们覆盖的重点公司中已经有一批低于2011 年25 倍PE，个别甚至达到20 倍左右；而从整个行业来看，相对于沪深300 的溢价也从之前的2.6 倍的历史高点水平锐减至2010 年10 月14 日的2.26 倍，虽然相对于1.84 倍的历史平均溢价水平，仍相对较高，但从中国未来消费越来越明确的大前景看，这个估值水平是相对安全和有吸引力的。
我们对推荐的传统品种，苏宁电器、小商品城、农产品等的推荐观点仍旧没有变化，区域百货中，我们之前重申推荐的大厦股份已经被杀跌出了很明显的投资价值；而其他区域龙头百货中，2011 年PE 在25 倍以下的也都属于我们建议重点关注的品种。
尽管我们也意识到，在风格转换的过程中，短期的低估值可能成为不了投资关注的关键理由，但随着市场估值的整体提升，随着调仓需求的弱化，如果看未来一个季度，或者更长的时间，零售板块在消化掉了估值风险和压力之后，仍有望带来安全的，绝对的投资收益。（海通证券研究所）
零售行业的景气持续的情况下，成长是投资的主线。投资标的选择原则是：有稳定的利基市场、向新兴业态、新兴地区进行区域扩张、业态扩张及品类（模式）稳健扩张、同时管理能力及商业模式能够实现“正循环”公司。
前期零售股股价继续走高、在目前的股价下，我们的建议配置以下组合，以期继续投资者在零售股中继续获得超额收益：
国庆过后，国家政策在房地产调控、国际贸易争端和人民币升值的大环境下出现逐渐转向宽松的迹象，主要体现为财政政策的再刺激和货币政策的相对宽松，而十一黄金周消费零售同比增长18.7%的数字，亦显示了经济企稳迹象明显，居民消费仍然维持较高的增速。因此我们对未来经济趋势和市场环境出现了一定的修正，认为经济结构将出现政策性的复苏，短期市场环境有利于筑建结构性牛市和周期股估值修复。
预计商业零售行业2010 年第四季度整体将继续维持稳健的蓬勃发展期快车道。但行业景气复苏的势态，已经在目前股价和估值中充分得到反映，部分2011 年市盈率较高零售股存在一定估值压力。我们认为短期内通胀压力仍然较大，因此在未来几个月的操作上，建议回避估值较高的百货股标的物，调仓至估值较为合理的超市和连锁股。考虑到黄金珠宝子行业今年以来较高的增长以及避险需求，同时建议投资者关注黄金珠宝行业（老凤祥、潮宏基及豫园商城）整体的波段性投资机会。对于行业的评级，我们从原有的买入评级调降至增持，建议投资者标准配置零售股。
个股推荐中，我们更为偏爱零售股中的大盘蓝筹股。我们相信零售股的防御特征和稳健增长特性，意味着大盘蓝筹股具有更强的惯性，在结构性牛市中将更为稳健，估值亦相对于较高市盈率的零售股更为合理。我们在未来三个月中，依次推荐苏宁电器、武汉中百、合肥百货，主要理由是保障性住房或能拉动家电整体销售保持稳定增长，CPI 通胀仍有一定压力可关注超市中质地优良的龙头股份以及关注通过定增后打开业绩空间的区域龙头百货。主题投资方面我们建议关注明年业绩反转空间较大的中兴商业以及武汉中商，建议投资者可以择机逢低提前埋伏。（光大证券研究所）
据商务部监测显示，今年10 月1 日至7 日，全国零售和餐饮行业实现消费品零售额约5925 亿元，按可比口径计算比2009 年“十一”黄金周增长18.7％，增幅提高0.7 个百分点。
点评：1、去年黄金周日均零售额713 亿元，今年日均846 亿元，日均同比增长18.8%，增幅与去年同期基本持平。考虑到这是在今年9 月中秋节假日分流了部分消费能力后的增长，我们认为四季度零售企业经营上已经开了一个好头；
2、分区域看，上海、广州等城市核心商户销售额同比增长二到三成；北京市创下近5 年最高增幅在31%，中西部省份大都在20%以上；
3、家用电器和黄金珠宝等品种热销。从部分区域统计数字来看，我们预计平均家电销售增速在30-40%以上，黄金珠宝等销售在80%以上；
4、核心商圈百货门店销售增速抢眼，销售增幅均要高出对应区域平均销售增速很多；
5、维持行业推荐投资评级。四季度建议重点关注苏宁电器、广州友谊、王府井、银座股份，以及为首旅集团收购后未来有望成为北京地区商业领袖的西单商场，维持对西安民生、鄂武商、通程控股、武汉中百、友好集团等的推荐评级。（兴业证券研发中心）
消费板块近几日跌幅较大，进入十月份以来，申万零售指数下跌0.8%，其中百货下跌1.4%，专业连锁下跌0.42%。百货比超市和家电连锁跌幅更大。餐饮旅游板块下跌3.56%，已经比上月整月跌幅大。个股方面，跌幅较大的都是近两三个月涨幅较大的品种。其中，10月14日，跌幅超过5%的京津冀地区股票是中国国旅，下跌8.02%，北京旅游下跌6.73%，西单商场下跌5.62%。
在本次大盘上涨的过程中，周期类股票起了决定性作用，稳定类板块跌幅较大。市场风格出现了很明显的转换。我们认为稳定类股票的调整是在预期之中的，因为毕竟今年前九个月，以商业和食品饮料为主的防御类股票涨幅较大，估值水平自身纵比和相对大盘的溢价率已经达到了历史高点。在人民币升值、美元贬值、气候变化等种种因素背景下，大宗商品出现交易性机会，以煤炭、有色、农林牧渔为首的板块带动了其他周期性品种的活跃，资金从高估值的涨幅大的板块撤离是一种必然。
但是，本次稳定类股票下跌过快，快速下跌也使得行业估值风险快速释放。在行业基本面仍旧向好的大前提下，下跌是市场面因素而非基本面因素造成，这就使我们有理由和信心认为风格迟早还是要转回来，在风险释放后仍可买入消费股。我们的选股策略以低估值为主，建议在行业跌到2011年估值25倍以下时买入，具体品种可关注新华百货、鄂武商、宏图高科、武汉中百，苏宁电器，以及大商股份。旅业方面，建议首选估值低并有题材支撑的首旅股份。（渤海证券研究所）
1-8月累计，社会消费品零售总额97492亿元，同比增长18.2%，与1-7月持平。其中限额以上企业实现商品零售额35758亿元，增长29.3%，比1-7月份加快0.2个百分点。扣除石油和汽车的限额以上企业实现商品零售额同比增长24.39，比7月份加快0.44个百分点。从百家重点大型零售企业数据看， 1-7月零售额累计同比增速达到22.5%，高于2009年同期10.7个百分点，继续保持平稳较快增长。这一累计增速与金融危机前的2008年同期基本持平。
2010年中期零售行业主营业务收入和净利润同比分别增长了25.22%和37.3%，呈现稳步增长的态势。与10年一季度相比，主营业务收入增幅基本持平，略微下降0.07个百分点，与08，09年同期相比，10年上半年净利润、毛利率以及净利率均创三年年以来的新高。15家重点公司在10年中期的主营业务收入增幅超过行业平均水平，表明行业重点公司的竞争力提升幅度高于行业提升幅度。净利润率逐年提高，且高于行业平均水平表明龙头公司的成本控制能力明显优于行业其他公司。
从我们重点跟踪企业来看，三季度销售能超出预期的有主要是百货企业和专业连锁公司，我们预计单季度净利润增长超过50%的公司主要有通程控股（250%以上）、友好集团（1000%以上，低基数影响，去年仅72.7万净利润）、鄂武商（70%以上）、成商集团（60%以上）、王府井（50%以上）、苏宁电器（40%-50%）。
我们预计在通胀维持在2%-3%的情况下，进入消费旺季后，行业四季度的增速有望提升至25%以上，我们仍然可期待行业在四季度迎来增长旺季。
在业态方面，我们仍然将百货行业作为首选，其次是专业连锁和综合超市。我们建议投资者的组合，综合考虑中西部地区和成长性的匹配，我们仍然将王府井、新华百货、成商集团、鄂武商、重庆百货、友好集团、广州友谊、潮宏基、银座股份、广百股份、武汉中百作为基本配置，同时我们综合考虑西部大开发的前景，将西安民生作为补充配置，以提高组合的弹性。专业连锁公司，我们建议大资金仍然将苏宁作为零售行业的基本配置，同时小商品城着眼于明年商贸城二期开业，建议进行配置。（广发证券研究中心）
行业策略：未来继续关注中西部零售业由区域经济发展推动的企业规模和利润的快速增长，同时零售业新业态的发展也将给企业带来新的投资机会。
推荐组合： 我们继续推荐中西部零售业的龙头品种和连锁业态代表企业，给予友好集团、新华百货、鄂武商、友阿股份、西单商场、苏宁电器、小商品城、海宁皮城买入评级。
经营情况良好，基数抬高影响销售额增长：重点零售企业的经营情况良好，基数效应是影响4 季度同比增长的主要因素；百货业9-10 月受节庆消费及滞后的换季销售影响，销售额有望迎来一波快速增长，但受基数影响季度平均增速将持平或略有下滑；专业店业态长期受益于消费升级，伴随连锁网络扩张而来的销售规模增长趋势仍将延续，4 季度的基数影响较弱；超市收入增长与CPI 增速的同步性较强，在基数抬高及CPI 上行的相互作用下，收入有望保持平稳增长。
联营模式短期难改，显著受益于消费增长：在品牌对渠道供过于求的竞争环境下，零售企业的渠道价值显著，联营模式短期内不会改变；消费行业的产业链中有类似微笑曲线的利润分配结构，品牌和渠道占据价值链的高端，零售企业作为品牌消费品的第一买家，可充分享受中国消费需求升级带来的收益增长。（国金证券研究所）
我们对10 月30 日结束披露的商业零售A 股的三季报做了总结和分析。与一、二季度扣非后净利润均在30%以上的增速相比，三季度25%以内的增速略显平淡；好在前三季度收入增速均维持在20%以上，三季度单季还以22.9%创单季度新高。我们判断虽然10 年下半年可比基数不断抬升，但四季度净利润增速环比较三季度有望提升。预计10 全年收入增速有望超过20%，扣非净利润增幅为25-30%，且接近上限的概率较大。行业整体中长期趋势看好。
投资策略上我们主要观点是：在10 月份出现较大幅度跑输市场后，零售A 股短期估值压力得到一定释放。我们认为当前重点零售公司合理动态PE（2011）为25-30 倍。11 年PE 在25 倍或以下的品种是投资首选，短期重点关注事件驱动。报告的主要内容包括：
1. 10 年二、三季度名义社消总额增速保持稳定（18-19%），CPI 对高增速贡献大；百家零售企业增速因同比基数上升而环比下降。“触底-复苏-上升-稳定”这波09 年初开始的消费大环境的主旋律目前基本进入稳定阶段。中国经济增长转型内需大背景下，消费仍是中长期重要投资主线 月份跑输市场后，零售A 股短期估值压力得到一定释放。目前零售板块估值为37.92 倍（PE-TTM），参照未来复合增长率预期相对合理；相对沪深300 的溢价率为2.39 倍，之前9 月底高点曾超过2.8 倍，估值压力得到一定释放。
3．维持行业长期“增持”评级， 11 年PE 在25 倍或以下的品种是投资首选，短期重点关注事件驱动，如各种形式的外延扩张、治理结构改善或其他影响短期、中长期业绩和成长预期的因素。我们给予买入评级的传统较大市值品种有苏宁电器、小商品城、农产品；业绩或者发展战略改善明显的二、三线零售公司大厦股份、中兴商业；以及短期估值有压力、但中长期看好的重庆百货、欧亚集团。增持评级中目前我们重点关注的有鄂武商、银座股份、广州友谊和天虹商场等。超市公司重点关注之前瑕疵公司的业绩改善潜力极其重要反映指标。
4．对10 前三季度的行业分析（40 个样本，未包含可能对结果影响较大的苏宁电器、大商股份）。（1）前三季度收入同比增长21.36%，其中三季度单季22.9%的增幅反应了可比基数提升下的消费强势增长，预计10 全年收入增幅有望超过20%；（2）收入大幅增长情况下，综合毛利率继续维持在同期较高水平，充分反应真正意义上的经营向好，预计10 全年毛利率稳定略有提升；（3）销售与管理费用率一、二、三季度分别同比下降0.27、0.17 和0.12 个百分点，财务费用占比进一步下降。预计全年行业三费占比同比下降0.1-0.2 个百分点，未来3-5 年仍有1-2 个百分点的压缩空间；（4）前三季度剔除投资性净收益归属于母公司的净利润增长31.04%，其中三季度单季回落到25%以内，预计四季度增幅有望回升，全年增长25-30%，且接近上限的概略较大，龙头企业增速可能快；（5）前三季度剔除投资性净收益归属于母公司的净利润率（2.70%）同比提升了0.2 个百分点，该指标一、二、三季度分别同比提升0.3、0.28 和0.02 个百分点，利润率提升主要得益于费用比例的显著下降；（6）报告期内经营性现金流量净额增速为37.14%，高于收入和净利润的增幅，反映了商业零售公司面对上下游较强的优势地位。
5．对10 半年报的公司分析。我们还对重点零售类公司的收入、净利润、经常性净利润、毛利率、利润率、管理和销售费用比例及变化趋势等做了比较和点评。（海通证券研究所）
三季报业绩统计：增速200% 以上：华北制药（扭亏为盈）、鲁抗医药（614.4%）、海翔药业（281.8%）、天坛生物（207.13%）；100%~200%：天方药业（181.2%）、白云山A（152.5%）、华兰生物（149.9%）、中恒集团（125.5%）、康恩贝（105.1%）、海普瑞（104.9%）；50%~100%：上海凯宝（97.4%）、信立泰（85.3%）、东阿阿胶（73.6%）、益佰制药（70.4%）、健康元（70.4%）、通化东宝（68.1%）、通策医疗（65.4%）、贵州百灵（61.8%）、鱼跃医疗（60.9%）、云南白药（59.3%）、科伦药业（57.3%）、海王生物（57.0%）、独一味（56.4%）、武汉健民（51.7%）、昆明制药（50.1%）；此外，可以关注一些业绩下降但基本面实质向好的公司：人福医药（-2.1%）、华海药业（-12.6%）。
短期投资热点，可以关注具有题材性炒作的个股：1、中国出现超级细菌：超级细菌属于院内感染，人群间传播能力较差，与03 年“SARS”、09 年“甲流”有所不同，但仍能提供想象空间，相关个股：联环药业、白云山等；2、11 月进入流感高发季节：甲流H1N1 将同季流H3N2、乙型流感病毒共同流行，相关个股：华兰生物、海王生物等。
政策方面，我们建议继续紧跟“十二五”政策导向，以“新兴产业”、“产业升级”为主线，寻找下一个热点板块：药品流通“十二五”规划、生物医药“十二五”规划、重大新药创制专项“十二五”规划。
行业策略：板块主题+精选个股。原料药涨价受益股：健康元、浙江医药、新和成；短期内具备题材炒作的公司：白云山、华兰生物、联环药业；兼具成长与价值的个股：益佰制药、科伦药业、人福医药、康缘药业。
大消费时代中，医疗消费无疑是重头戏。医疗消费将在中国下一发展阶段中快速增长。国内方面，城市化进行和老龄化时代到来，加上政府在医疗卫生支出方面的持续投入，都将带来医疗消费稳步提升。国际方面，“奥巴马医改”及美国大量专利到期，非专利仿制药市场将有大发展。对比中高收入国家的医疗支出水平，中国人均医疗支出水平仅为其几十分之一，差距非常大。而随着收入水平的提高，医疗支出水平应该是指数级的增长。
从 2 个熊市来看，医药板块都是大幅跑赢市场的，有着非周期的特征。而受《药品价格管理办法》和反商业贿赂的影响，医药指数大幅下跌。我们预计受政策面的影响，医药股将出现分化。我们看好四类公司：1、看好拥有较强研发创新能力的医药公司，新产品将推动公司不断持续增长，如恒瑞医药、康缘药业等。2、看好奥巴马医改和美国医药专利到期后的国际仿制药市场。相关公司如恒瑞医药、海正药业、华海药业等。3、看好拥有强势品牌和独家药品的医药公司，包括云南白药、东阿阿胶、贵州百灵、恩华药业等。4、看好高盈利能力、盈利模式可复制、市场空间广阔，又不受短期政策影响的民营医疗连锁模式如爱尔眼科。
结合估值水平和成长性，本周组合我们选择白马医药股恒瑞医药添加至核心配置中，在卫星配置中增加海正药业、华海药业以及正在进行利卡汀四期临床试验的华神集团。虽然对于利卡汀的应用和市场需求还有待验证，但其也拥有爆发性的潜力，所以我们在卫星配置中少量的进行参与。（国泰君安证券）
政策诱发医药板块估值下移，价值逐渐显现。医药板块高估值在大跌后已渐趋合理。价值逐渐显现，专科仿制药前景广阔。推荐板块。（1）中成药和中药饮片：具有向快消品、保健品、药妆衍生的能力，现阶段抵御政策变化能力强）—东阿阿胶、云南白药、马应龙、康美药业、华润三九；（2）专科仿制药：需求刚性，学术营销—恩华药业、人福医药、恒瑞医药、信立泰；（3）高端医疗器械：进口替代，刚性需求—乐普医疗；（4）生物制药：政策扶持（十二五规划）—通化东宝、长春高新、双鹭药业。（海通证券研究所）
中美处方药市场横向比较，一个可以参考的未来。从1985 年开始，美国处方药市场一直保持10%以上的平均增速，这主要得益于众多新药上市的推动作用，而我国目前尚未迈入专利药时代，处于较低级的发展阶段，市场增速正以20%以上的速度逐步加快，未来发展空间巨大。
我国处方药市场增长的推动力十足。首先，居民卫生支出持续高增长，奠定处方药需求增长基石，其次，老龄化趋势将会中长期内激发处方药消费需求，再次，疾病谱的变化有望培育新的大病种用药市场，另外，政府卫生投入加大，将会大大释放受压抑的处方药需求，对处方药领域的专利药、辅助用药等最为明显。
我们的观点一：处方药主导整个医药市场。处方药居于整个医药产业的中枢环节，起主导作用。其需求直接决定了原料药行业的景气度；专利到期的处方药可转为OTC 产品延长寿命；处方药也可与医疗器械组成联合治疗方案。处方药占据了我国药品销售近75%的份额，在我国药品销售的主渠道医疗终端机构处方药销售占80%-90%，实际上掌握了得天独厚的优势。
我们的观点二：处方药大发展时代即将到来。随着今后三年全球大量专利药的到期、以及跨国药企在新产品研发上遇到瓶颈，我们预测今后十年我国处方药企业将迎来相对宽松的市场竞争环境，走在前面的处方药龙头企业将迎来黄金发展期： 第一桶金来自于大量专利药的到期，2009年~2011 年全球陆续将有价值数百亿美元的专利药失去专利保护，第二桶金来自大量国家一类新药将陆续进入市场，处方药未来的黄金十年就是专利药的黄金十年。
我们的观点三：专利药可助医药板块跑赢大盘。在日本政府鼓励药品研发、社会民众逐步偏爱专利药等因素的推动下，20 世纪70 年代到80 年代日本医药企业迎来黄金时期，最终实现仿制药向专利药的飞跃，同期日本医药板块在牛市行情中显著跑赢大盘，这一案例为我国投资者进行判断提供了非常好的依据。
投资建议：我们的投资思路为选择战略处方药品种在目前处方药行业发展的转折点进行配置，一方面行业的升级为其带来安全的投资边际，另一方面可充分享受未来专利药时代带来的丰厚收益，为此我们推荐恒瑞医药、华东医药、双鹭药业、一致药业。（东方证券研究所）
从短期看，消费属性的中成药、医药商业对政策免疫力较强，并且获益于快速发展的消费市场，防御基础上具备成长性，云南白药、东阿阿胶、上海医药是首选，另外可关注康美药业、华润三九等OTC属性企业。市场大幅调整亦给创新专科药领域带来淘金机会，恒瑞医药、华东医药、双鹭药业、康缘药业、天士力等研发型企业中长期发展潜力未变，政策利空消化后具备估值修复动力。从中长期看，受市场需求导向、产业转型以及研发创新等背后力量推动，创新药物、医疗器械、医疗服务等新兴领域将获得更好的发展机遇。（中金公司研究部）
维生素方面：从内销价看，VA、VE、VC连续下跌，而VB1、VB2、VB5、VH基本平稳；从出口价（环比）看，VA升9%、VE降6%、VC持平、VB1降2%、VB2降22%、VB5降7%。从5月份出口额看，各品种同比增长明显（VA例外），环比各异；从累计出口额看，VA、VE、VB2同比增长明显；整体上，VA、VE、VC呈现价跌量涨的情形。未来走势预测：VA市场需求疲软，价格有待观察；国家发改委、工信部发布的VC行业调查中指出中国已建、在建和拟建VC产能超过8万吨，预计10年底产能近18万吨，12年超过20万吨（全球需求12万吨），供严重大于求使VC后市不容乐观；VE市场信心不足，加上需求进入淡季，小企业不断涌现，VE内外销价仍有可能继续下滑，目前国内外大厂没有明显措施；VB2、VB5和VH未来价格将保持稳定。
肝素：出口价格同比翻倍，出口量保持平稳，出口额同比大幅提升。有望成为全年出口额最大的原料药品种（2009年出口额仅次于维生素C居第二）。
抗生素方面：粮食大幅上涨导致成本增加和环保因素继续催化青霉素类上涨：其中青霉素工业盐较前两个月上涨23%、阿莫西林上涨11%、6-APA上涨16%；青霉素类出口也一致向好。上半年7-ACA的缺货促使各厂商投产7-ACA，导致供大于求，加上下游制剂需求疲软，使7-ACA环比下降9%，受7-ACA降价影响，大多头孢类原料药降声一片。
皮质激素类：内外销价处于历史高位，出口处于高景气阶段，上游原料皂素因环保标准提高供产量减少价格也呈持续上扬态势。氨基酸类：核甘酸价格保持平稳。苏氨酸价格处于低点。
化学原料药相关上市公司投资建议：维持海正药业、哈药股份“推荐”评级，华海药业“谨慎推荐”评级；3季度建议积极关注肝素价格处于历史高位、订单饱满、募集资金充足、业绩超预期的海普瑞。（国信证券研究所）
大浪淘沙，始见真金。在弱市中我们更容易寻找到真正有价值，值得长期投资的好公司。我们认为，对于医药企业，决定其质地的关键是其生产的药品。在行业长期向好的背景下，无论政策如何变化，拥有优质产品的优质企业都理应能够笑看大浪淘沙，而拥有优质产品的潜力企业则应该给予更加积极的关注。
社会发展、收入增加、观念改变带来医药消费市场的升级与分化，药品消费市场由过去单纯治疗向高端的预防、保健、康复等方向分化发展。
高端医药需求的出现使医药市场迎来新的发展机遇。中医药具有 “辨证施治”、 “不治已病治未病”等特点，将受益医药高端消费市场的发展。
中场掌控攻防-保健品市场。同西医建立在人体解剖和实验基础上所不同是，中医学本身就是一医学，养生理论是中医中药的核心，以“药食同源”为理论基础的中医药在保健品市场上前景广阔。
后卫长于布防-心脑血管市场。中药具有多成分、多靶点、多效性等特征，讲求扶正培本，相对毒副作用较小，适合长期服用，传统上在心脑血管，肿瘤等领域具备疗效优势，特别是在心脑血管领域的高速发展，值得长期看好。
重点推荐公司（四后卫）：众生药业、中恒集团、天士力、沃华医药（中新药业/昆明制药/华神集团）。
前锋要敢想象-The Special One。目前生物医药发展最快，最尖端，最有前途的的市场是单抗体市场，华神集团的A 股唯一单抗体药物利卡汀针对肝癌市场，具有良好的应用前景和巨大的发展空间；要再找出一个差不多的标的有些困难，海南海药2009 年中药和植物提取剂业务差不多占到了一半，勉强可算半个中药公司，其控股子公司的人工耳蜗产品今年将上市，同样A 股唯一且市场容量惊人。这两个公司虽然主要看点不是中药，但值得我们长期关注。
门将要稳健。“一个好门将相当于半支球队”，作为中药板块的白马股，云南白药市值最大，在医药市场充当着中药在止血专科领域的代表，并逐渐延伸其在快速消费品市场的触角。
再加个啦啦队长吧：千金药业。妇科龙头，从疗效上看妇科也是中药的优势领域。（华泰联合证券研究所）
1）全球医药市场景气犹存。未来4年有望保持5-8%的年均增速。受制于经济发展阶段的不同，各国医药市场增速也将出现分化：预计发达国家将保持3-6%的增长水平；发展中国家将维持14-17%的增速。
2）中国医药行业迎来大蛋糕时代。我们将主要因素归结为以下几个方面。国内： 医疗卫生体制改革；经济高速发展，收入分配体制改革提上日程，社会财富积累加快；技术进步；生活方式改变，疾病类型增多；老龄化加速，（预期）寿命的增加；消费者激励。国外：大量专利到期，非专利仿制药(Me too类仿制药)将迎来用药高峰；以仿制药为主的新兴市场面临突破性的发展，研发储备充足的仿制药企有望率先突围。
从国务院各部委在相关场合的表述，我们将新医药的特点总结为三个方面：创新药物（适应多发性疾病和新发传染病防治要求）、先进医疗设备制造（应用面广、需求量大的基本医疗器械关键核心技术以及科技含量高的中高端医疗器械）、蓝海策略领域（积极开拓战略性蓝海的企业也值得我们关注）。
从医药行业大产业链条以及子行业的产业链条着手分析，我们认为新医药的点位将主要分布于生物制品、研发实力强的部分生物制剂药企、中高端医疗以及医疗服务中走蓝海策略的部分企业。
在中国医药行业进入黄金发展阶段的背景下，我们认为，新医药在中国具备广阔的发展前景，蛋糕做大了，奶酪层也随之“水涨船高”。我们推荐的组合为：乐普医疗、华神集团、信立泰、恒瑞医药、康芝药业、爱尔眼科。（广发证券研究中心）
全球仿制药市场处于快速成长期。自2002 年以来，全球仿制药市场的增速持续超过整个医药市场的增速，其增长速度是专利药的两倍有余。IMS 数据显示，未来5 年全球仿制药的销售额将以9%～12%的速度递增，远高于整个医药行业4%-7%的预期增速。全球仿制药市场的迅速发展使得制药企业对于特色原料药的需求日益放大，这将加速全球特色原料药生产转移的进程。
中国企业迎来特色原料药生产转移的产业发展机遇。出于成本和环保压力，特色原料药在20 世纪90 年代末期便开始向亚洲生产转移。近年来，国内企业在规模和成本优势的基础上，研发能力、技术成熟度、质量优势、国外认证经验、国际谈判能力、环保及EHS 管理体系等软硬件实力都大幅提升。部分特色原料药企业真正实现了与国际制药企业的全面对接，转移生产规模越来越大，涉及品种越发丰富，且订单稳定持续，盈利模式具备可复制性。中国特色原料药企业经过多年的不懈努力，终于迎来了产业大发展的历史性机遇。
中国企业产业升级、参与全球竞争是大势所趋。中国制药企业从原料药向制剂出口延伸，提升在国际制药工业产业链中的位置，改变盈利模式，参与全球竞争是长期趋势。制剂出口应具备优质低价、产品储备、和销售渠道三大因素，目前我国很多优秀企业已经拥有较强的成本控制能力和良好的软硬件基础，以及丰富的美国和欧盟等规范市场认证的制剂产品储备，海外销售模式、销售渠道也初具雏形，未来实现制剂出口将成为可能。
投资建议与重点公司。特色原料药转移生产将给国内原料药企业带来较大的盈利增长，而制剂出口短期来看虽然不能实现较大的盈利贡献，但是中长期可为公司带来巨大的发展空间，是这些优秀公司的长期发展方向。建议关注产业升级的先行者-特色原料药龙头企业海正药业和华海药业，企业在进一步做大优势原料药出口的基础上，加速实现产业转型升级，促进制剂出口业务的发展，实现从原料药到制剂一体化生产和全球化经营的目标。同样值得关注的有股权激励已完成、订单转移生产顺利、公司业绩实现跳跃式增长的海翔药业；还有凭借先进生产工艺和质量标准获得领先优势的全球肝素钠原料药领导者海普瑞。（安信证券研究中心）
英国医学杂志《柳叶刀》刊登研究报告说，研究人员在37个曾在南亚国家（主要是印度、巴基斯坦）接受治疗的英国人体内，发现了含NDM-1基因的“超级细菌”，这是一种有多重抗药性、难以对付的细菌，且出现了随着人员流动而跨国传播的趋势。NDM-1的全称是“新德里金属-β-内酰胺酶1”，是一种高效酶，能分解大多数抗生素，让抗生素失效。
NDM-1基因已在大肠杆菌、肺炎克雷柏氏菌等细菌中发现，能通过人际传播或者共用物品传播。感染者的症状包括：小便疼痛、伤口感染、肺炎和发烧。这次报道的超级细菌是革兰氏阴性菌的一种，在临床上并不罕见，是常见致病菌的一种，只不过现在其基因在长期接触广谱抗生素过程中发生基因突变，产生了新德里金属β内酰氨酶。
大多数NDM-1超级细菌出现在大肠杆菌和肺炎克雷伯菌中。根据3组病例研究：英国37例患者，chennai州(南印度)44例患者、haryana 州(北印度)26例患者，粘菌素(89-100%)、替加环素(56-67%)是都有效的药物，其他药物起效甚微。
NDM-1超级细菌是以DNA的结构出现，被称为质体。它可以在细菌中自由复制和移动，从而使这种细菌拥有传播和变异的惊人潜能。空中旅行和移居使这种超级细菌在不同国家和大陆之间迅速传播。其中大多数已经存在这种细菌的国家尚未被发现。
综上所述：最有效的应对超级细菌的药物是粘菌素和替加环素，粘菌素对应上市公司是联环药业和上海医药；替加环素尚无上市公司可以生产。中药类别中治疗感染类别的热毒宁（康缘药业）、上海凯宝（痰热清）在重大疫情中估计也会有所表现。（国泰君安证券）
事件：《柳叶刀-传染病》最新一期刊登一篇论文，称发现一种NDM-1 可使细菌对当前绝大多数耐药菌产生耐药性。媒体热议，称之为“不怕所有抗生素”。
虽然带有NDM-1 的耐药菌对大多数抗生素耐药，但此论文依然显示粘菌素和替加环素有效。多粘菌素B 的抗菌谱及化学结构与粘菌素极为相似，我们认为其对带有NDM-1 的耐药菌也应同样有效。我们推荐联环药业、上海医药、天方药业和华北制药。
目前国内粘菌素仅有联环药业在生产，多粘菌素B 有上海新先锋（上海医药）和上海第一生化药业有限公司（上海医药）生产。替加环素在国内处于临床研究阶段，尚未上市，但其生产原料为去甲金霉素，国内上市公司有华北制药和天方药业生产。
带有 NDM-1 的耐药菌，多为大肠杆菌或者肺炎杆菌，属于革兰氏阴性菌，对绝大多数常用抗生素耐药，其中包括头孢类、碳氢霉烯类、氨基糖苷类等。作为抗生素最后一道防线的万古霉素，用于耐药性的革兰氏阳性菌，但对于革兰氏阴性菌则不具活性。
印度、巴基斯坦、英国等多地出现NDM-1 感染病例，并有死亡病例报道。英国卫生部和美国疾控中心分别在2009 年7 月核2010 年6 月对其做出警示。带有NDM-1 的耐药菌具有大范围感染的可能，在当前仅粘菌素和替加环素有效的情况下，重点推荐联环药业及上海医药，其次华北制药和天方药业作为替加环素原料的生产商也将受益。
同时，我们也应看到，随着抗生素在全球的普遍使用，其中在我国存在滥用的问题，抗生素的耐药性也日趋严重。作为多数耐药菌感染治疗必备的万古霉素，国内仅浙江医药和海正药业生产销售，值得长期关注。
从西医角度来看，总有无穷无尽的新病毒，然后需要不断升级换代的新的抗生素去对抗病毒。从中医角度来讲，其实所谓的“超级病毒”，无非是近年来“SARS”、“H1N1”之后又一场新的时疫，还是可以利用中医的辨证去进行治疗的。
从“超级病毒”的发生地和发生季节来看，应该属于中医的热证；疾病发展比较迅速，具有较强传染性，所以基本可以断定是实热证；再加上极具煽动性的那句“所有抗生素无效”，我们可以进一步认定这是中医里的里实热证。病症明确，开始找方。我们需要清热解毒的药物，预防来讲是大家都很熟悉的板蓝根和清热祛湿颗粒，对应公司是白云山A 和众生药业；治疗来讲有牛黄清心丸、安宫牛黄丸等牛黄类制剂，推荐同仁堂；急重症还有可能需要清热解毒的注射剂，推荐康缘药业和上海凯宝。
3、查询《柳叶刀-传染病》杂志的背景，惠氏似乎有关联，不排除也有夸大和炒作的成分。（华泰联合证券研究所）
1-5 月医药行业收入保持较快增长，利润继续高速增长。2010 年1-5 月医药制造业收入和利润同比增长28%、39%，收入增速环比平稳，利润增速因基数影响而回落。行业毛利率环比略降，但期间费用率降幅更大，税前利润率环比略升。综合看：中药饮片和生物制品收入和利润增速表现最好，税前利润率环比有较大幅度上升。具体看：10 年1-5 月化学原料药收入和利润同比增长26%、50%，增速环比有所下降。化学制剂收入和利润同比增长 22%、30%，中成药收入和利润同比增长29%、28%，受09 年基数影响，增速环比均有所下滑。中药饮片收入和利润同比增长39%、57%，生物制药收入和利润同比增长38%、63%，利润增速环比均大幅加快。
2010 年行业增长将呈前高后低态势，我们预期下半年业绩增长将分化。1Q09-4Q09 医药行业收入增速为19%、18%、18%、29%；利润增速为20%、15%、14%、50%，前低后高。预计2010 年行业增速将呈前高后低，下半年个股业绩出现分化，行业龙头在竞争中的优势将越发明显。
理性看待医药行业反商业贿赂，影响力度会远小于2006 年。上周卫生部发布《关于进一步深化治理医药购销领域商业贿赂工作的通知》，预示新一轮整治商业贿赂即将来临。2006 年医药行业反商业贿赂波及范围大，实际处罚力度小，但导致医院处方量急剧下降。2010 年则可能是抓典型，波及范围小，处罚力度大。具体影响尚须观察，我们认为会对非刚性需求同时用量较大的处方药（辅助用药属于该范畴）带来影响。
板块在药品降价、反商业贿赂等政策压力下大幅下跌，相对估值压力已经大大缓解。申万医药指数已经从今年最高点下跌36%，上周申万A 指下跌7.6%，而申万医药指数则大跌11%。截止上周五，医药生物10PE 为26.6，全部A 股10PE 为14.5，相对溢价83%（历史均值为44%）；申万医药重点公司10PE 为29，重点公司整体10PE为13.1，相对溢价110%（历史均值为56%）。医药板块经过此轮下跌，补跌风险已经大大释放，一些优质个股的长期投资价值开始显现。
投资建议：医药板块经过此轮下跌，大的风险已经释放，医药未来仍是消费中最好的行业之一，战略和管理出众的公司必将分享行业快速成长，是资本市场的战略性资产，投资者应该聚焦优质品种。我们并不认为医药股会很快上涨，但优秀公司在下一阶段会有相对收益，并在未来半年会有超过30%的绝对收益。目前我们看好：①中报大幅增长，估值合理（35 倍以下）的公司：云南白药（60%）、东阿阿胶（85%）、华兰生物（350%）、人福医药（200%）、康美药业（50%）、科伦药业（50%）、海正药业（45%）；②中报业绩平平，经过大幅下跌后具有中线价值的公司：华海药业（国际合作即将进入实质性阶段）、千金药业（二季度营销调整，预计下半年增长加快，2011 年基本药物带来惊喜）；③三季度具有催化剂的公司：天士力（FDA 临床试验进入三期）、江中药业（集团引进战略投资者）、科华生物（获得血筛批文）。（申银万国证券研究所）
纵向来看，医药行业目前的估值水平合理。医药行业2003年10月份至今的平均一年滚动市盈率为37.2倍，而目前医药板块的一年滚动市盈率为34.7倍。我们发现上一次医药行业的利润增长速度达到目前水平是在07年到08年上半年的时候，而目前的医药板块PE水平尚未达到当时高度，所以我们认为医药股的PE值并不算高。横向来看，医药股相对全部A股的溢价水平处于较高水平，这也是市场对于医药股增长实力的一种认可。综合两个方面，我们认为医药股短期内可能会因为部分突发事件引起下跌，但长期来看依然看好。
我国医药行业除了部分原料药以外，几乎是个内需型行业，从原料生产到终端市场都在国内完成，在这样的行业特点下，我们认为人口老龄化、人均收入水平提高和政府投入加大是行业增长的三大主要动力，在行业增长“动力十足”的同时，一些政策风险也值得我们注意。
总体来说，目前的医药板块中，高增长伴随了高溢价，强劲的行业动力伴随了潜在的行业风险，如何在这样的行业状况中发现到具有长期潜在价值的股票，我们认为可以从三条主线、受益于基层市场放量；2、拥有优质创新药物和制剂产品出口能力；3、受益于医药流通领域整合的政策机会。
华神集团、中恒集团、康美药业、科伦药业、双鹤药业、一致药业。（广发证券研究中心）
应关注有业绩保障和政策利好支撑的医药子行业和个股，主要包括以下几类流通行业十二五规划可能受益的公司：上海医药（整合导致中报超预期，下半年还有抗生素资产注入）、一致药业。业绩增长稳定的一线成长股：云南白药（牙膏和透皮已经占净利比重很大，明年牙膏增速可能达到60%）、东阿阿胶（阿胶块目前差价已经很大，提价预期强烈）、海正药业（首仿药他克莫司获得欧盟上市批准，明年将显著增厚利润）。成长性良好，且业绩存在爆发可能的公司：科伦药业（大输液的软塑化进程）、海翔药业（主导品种业绩弹性很大）、誉衡药业、上海莱士、人福科技、恩华药业、中恒集团（主导品种弹性大，估值低）。具有资产整合预期：哈药股份也可以关注。（国泰君安证券）
生物产业是全球新医药未来发展方向和国家战略重点。化学制药研发遇到瓶颈，大部分的先导化合物已经过筛选，发掘重磅新药的难度日益加大。生物技术的革命为新药研发带来了全新的视角和领域。全球生物制药发展迅速，重磅药物占比不断提高。生物制药在各种重大疾病中应用广泛。由于生物制药产业在国外也是刚刚兴起，我国生物制药行业发展程度和国外的差距不大。世界各国都将生物产业作为未来战略发展重点。我国将出台《生物产业发展“十二五”规划》加大对生物产业扶持力度。
基因工程重组蛋白缔造的重磅药物经久不衰，国内市场潜力巨大。基因工程重组蛋白药物具有纯度高、安全性强、易大规模工业化生产的特点，因此迅速替代了生物源性的提取蛋白药物，在各种重大疾病中应用广泛，诞生了EPO()、重组胰岛素、重组干扰素、重组生长激素等第一代重磅药物。我国重组生长激素市场还有巨大成长空间；重组干扰素和重组胰岛素市场竞争激烈，目前主要被外资品牌占据，但国产品牌增长迅速，市场份额正迅速扩大。PEG 化长效重组蛋白药物延长了药物的作用时间，减轻了使用者频繁注射的痛苦，市场潜力巨大。
单克隆抗体药物引领生物制药进入医学蓝海。单克隆抗体有极强的靶向性和特异性，被称为“生物导弹”，已全面进入医学蓝海，在癌症等重大疾病领域有突破性进展。单抗药物的迅猛发展成就了市值最大的生物制药公司基因泰克。以中信国健和百泰生物为代表的中国单抗制药企业走过投入期，开始了它们基因泰克式的成长曲线。由于单抗药物的巨大发展前景，而且其研发具有临床试验失败风险小、不易侵犯专利的特点，近年来国内多家医药上市公司开始投入重金于单抗药物的开发。
二类疫苗迅速崛起，新型疫苗点燃希望。全球疫苗行业是制药业新的增长点，近年来诞生了很多大型制药巨头新的重磅药物。我国疫苗市场发展迅速，一类疫苗主要受益于国家扩大免疫计划；近年来流感疫苗，狂犬疫苗等二类疫苗市场正在迅速崛起，华兰生物、百克生物等优秀民营企业将成为新一代疫苗行业的领导者；癌症疫苗、治疗性疫苗等新型疫苗将点燃医药界未来发展的希望。
生物制药领域重点关注公司。重组蛋白药物领域我们看好将进入多产品组合时代的中国最大基因工程公司金赛药业（长春高新子公司），研发实力强大的国内生物药龙头企业双鹭药业。单克隆抗体领域我们看好后续新药储备丰富、正在迅速成长的中国单抗明日之星中信国健，同样关注近期进入单抗领域的优质上市公司丽珠集团、健康元、双鹭药业、海正药业，以及复星医药未来在该领域的发展。疫苗领域我们看好依托中生集团强大背景、受益于国家免疫扩容的疫苗龙头天坛生物；以及正在成为国内疫苗产业新一代领军者的华兰生物、百克生物（长春高新子公司）、智飞生物、成大生物；同时关注百克生物、天坛生物以及重庆啤酒在创新型疫苗领域的研发进展。（安信证券研究中心）
医药板块所有上市公司的中报已公布完毕，我们选取了有可比数据的132家公司进行了总结分析，并且展望了下半年的投资策略。
1、上半年行业回顾：医药板块整体业绩增长强劲，以我们统计的132家上市公司为样本，上半年营业收入同比增长22.61%，净利润同比增长39.18%，保持了快速增长的势头；医药板块的股价表现也是大幅度超越沪深300指数，溢价率持续创新高。
2、各子行业和公司表现：原料药和生物制药表现最为突出，营业收入分别同比增长31.4%和37.1%；净利润分别同比增长57.6%和67.0%；化学制剂继续保持稳健增长；中药表现优异，业绩加速增长；医药商业差强人意，净利润增速个位数；医疗器械有所分化，龙头公司高速增长。就各具体医药公司而言，很多关注度较高的优质企业业绩超预期，如华兰生物、云南白药、东阿阿胶、科伦药业、信立泰等。
3、下半年行业展望及投资策略。在2009年上半年医药板块的净利润基数明显低于下半年的情况下，今年下半年医药板块的盈利增速将有所放缓；同时，国家药品价格政策还未正式落地，新一轮的医保招标也蕴含潜在的药品降价风险。在行业增速放缓、国家药品价格政策不明朗以及医药板块溢价率高企的情况下，我们总体保持谨慎，但提示投资者继续关注医药个股的投资机会。
4、重点推荐公司。出于对乙肝治疗性疫苗前景的看好，我们维持对重庆啤酒的“强烈推荐”评级；着眼于仿制药国际化的投资主题，我们推荐美罗药业和海正药业；考虑到投资的安全边际和资产注入预期，我们继续维持对哈药股份的“推荐”评级。（兴业证券研发中心）
2010 年1-8 月医药行业整体保持了强劲的增长态势。据统计局数据分析，1-8 月医药行业整体销售收入和利润总额分别同比增长了25.69%、34.71%，利润率同比提高了0.64 个百分点，行业整体盈利能力进一步增强。中药饮片和生物制药是增长最为迅速的子行业，中药饮片收入和利润总额分别同比增长了36.75%、64.72%；生物制药收入和利润总额分别同比增长了30.73%、50.46%。值得注意的是，作为占比最大的子行业、同时也是处方药占主体的化学制剂行业，销售收入和利润总额分别同比增长了22.81%、26.07%，这显示了在终端需求的强劲增长推动下，化学处方药行业继续保持了高速增长的态势。
医药股相对估值目前仍然处于较合理水平。在消费升级、人口老龄化及城镇化、疾病谱变化、以及医改拉动需求增长等因素的推动下，在国家药价管控等政策性因素的约束和规范下，我们预计2010、2011 年医药行业整体仍将保持高速增长态势。 截至2010 年9 月30 日，沪深300 平均PE 为17.99 倍，医药股平均PE 为51.05 倍，医药板块PE/沪深300 PE 为2.84 倍。从历史溢价率水平。